国有资本投资运营公司研究⑦丨项安波：提升国有资本投资运营公司股权管理能力

国有资本投资运营公司研究⑦丨项安波：提升国有资本投资运营公司股权管理能力连连看3.0 股权管理是国有资本投资运营公司的重要功能，但还存在权责不清、行为不规范、管理不到位等问题；为实现规范有效的股权管理，应以公司治理为股权管理的主渠道，完善股权管理制度体系、科学设

股权管理是国有资本投资运营公司的重要功能，但还存在权责不清、行为不规范、管理不到位等问题；为实现规范有效的股权管理，应以公司治理为股权管理的主渠道，完善股权管理制度体系、科学设计股权管理机制。

项安波

国有资本投资运营公司是管资本的重要平台和授权经营体制的关键环节，股权管理是其重要功能之一。但在实践中，股权管理还存在权责不清、行为不规范、管理不到位等问题。这主要是由于股东权利不完整、公司治理不完善、制度体系未健全、机制设计不科学等因素影响，深层次的原因是对股权的认识还不深刻，权责明确、股权平等、股东平等基本理念尚有待转化成为股权管理的行动自觉。

图片来源：新华社

股权管理的首要前提是权责明确

权责明确是现代产权制度的基本要求和重要特征。但在课题组调研中，仍有不少试点企业反映权责不清是股权管理时面临的首要问题，主要是股东权利不完整，同时还要承担一些对持股企业法定之外的连带责任。

（一）完成从所有权向股权的转化、促进股东股权同公司法人财产权的区分

权责不清部分来源于对股东出资财产所有权与股东股权、股东股权与公司财产所有权关系的模糊认识。公司本质之一是股东平衡风险收益的制度设计：股东让渡出资财产所有权给公司，获取股权；公司将各股东出资的财产集中起来，获得法人财产所有权。三种权利，构成了股权管理的两个层面，但面临的都是产权关系同一问题。

首先，要完成从所有权向股权的转变。股权是所有权由静态占有向动态利用的转化，尽管从所有权演变而来，但相较于强调财产的静态归属、以占有权为基础、以处分权为核心的所有权，已经判然有别——股权不再强调对实物财产的直接占用，而是偏重于动态运作和对物的利用所取得的财产收益。股东不能再直接支配其投入公司的财产，而只能通过行使股权来间接地作用于公司财产。

这对于国有股东而言，在观念上完成从国家所有权向国有股权的转变尤其重要，认识到国家所有权在公司中已转化为国有股权，国有股东必须弃用传统所有权的占有、使用和处分的权能来支配公司财产，转而以行使股权的自益权和共益权来影响公司决策。这样，既可避免国有股权的所有权化，也可以防止国有股权被虚置。

其次，促进股东股权与公司法人财产所有权的区分。股东股权与公司法人财产所有权是相伴而生的一对法定权利，但依据公司法和公司章程，各自拥有独立的内容和排他的性质。股东与公司财产相互分离、人格彼此独立；两者权力边界清晰，形成相互依存又相互制衡的关系。

股东股权与公司法人财产所有权的区分及因此而衍生的制度安排，标志着现代企业制度的产生。从企业资产负债表到公司法，无不体现着这些理念。在此基础上，公司才能真正成为具有独立人格、独立财产、承担独立责任的法人实体，成为自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的独立市场主体；而股东也可从公司具体经营管理事务中摆脱出来。

股权管理是为了维护股东权益，但这必须通过尊重公司法人财产权予以实现。一旦认识及此，国有资本投资运营公司对持股企业，观念上要从业务体系向投资组合转变，态度上要从下属单位向独立法人主体转变，行为上要从集团管控向公司治理转变。否则，就失去了所有权向股权转化、股权同法人财产权区分的意义。

更重要的是，国有资本投资运营公司在对持股企业开展股权管理的同时，自身对其“股东”也有着同样的要求。

只有在国资监管机构的支持下，完成从国家所有权向国有股权的转化、国有股权同公司法人财产权的区分，才可能实现广义上的“所有权与经营权分离”——只有打开中间链接，两端才有可能分开。这关系到政企能否真正分开、现代企业制度能否得以完善、含国有出资的企业能否真正成为独立的市场主体。

（二）保障股东权利的完整

实施有效股权管理的前提是股东权利完整。为保障股东权利完整，国资监管机构需要避免穿透式管理，不直接干预国有资本投资运营公司的持股企业。这不仅是尊重股东法定权利的基本要求，也是发挥国有资本投资运营公司“防火墙、隔离层”作用以完善政企关系的需要。支持国有资本投资运营公司享有所持股权的完整权利，使其成为积极有限的真股东，拥有完整手段开展有效股权管理，具备“用手投票”和“用脚投票”并行能力，更完整地实现国有股东人格化；除有特别约定之外，所持国有股权均可流动、变现，以资本流动向国有企业传递资本市场压力，破除国有股权凝滞化的消极效应。这也有助于通过微观层面有规划地股权调整，来落实宏观层面的国有经济布局优化。

（三）股东不承担法律规定外的无关连带责任

股东让渡出资财产所有权换取股权、股东股权与公司法人财产所有权相互独立，这是我们明确股东权利与责任的学理与法理基础。

在处理好两对产权关系的基础上，在授权改革到位、国有资本投资运营公司严格按股权管理原则履职行权的企业中，国资考核体系中有必要取消与股东无关的连带责任考核，如安全生产、稳定就业、经营风险等，以使国有资本投资运营公司更好地进行股权管理。

股权管理的基本原则是

“股权平等、股东平等”

包括我国在内的各国公司法一致奉行股权平等、股东平等原则。但在实践中，不同股权仍存在司法保护上的不平等，实质上的股东不平等仍然较为普遍。这都影响了股权管理的实效。

（一）促进不同所有制类型股权受法律同等保护

当前存在的股权不平等，一定程度上来源于国有产权和非国有产权在司法保护上还未完全平等，如民事法律和刑事法律对不同产权的保护程度不同——合同法对不同所有制产权主体适用不同规则；刑法以保护国有、公共财产为重点，从犯罪主体、罪名设置等方面都反映出对公有和私有财产差别保护的倾向。

课题组认为，鉴于国有企业是政府与市场的界面，这些对国有、公共财产的严格保护，有必要适当控制范围：对政府直接持有、管理的产权，可按此严格保护，以规范公职人员行为，避免渎职或权力寻租；但到了企业层面，则不宜延伸这些规定，应改为产权同等保护——因为在企业层面，这些法律规定看似倾向国有股权，但实际上已不适应企业的实践（如发展混合所有制经济）、理论的进展（如抛弃形式正义转而追求实质正义）和政策的变化（如“两个毫不动摇”“三公一平一同”等）。

为此，我国应基于股权平等、股东平等原则，相应修订一些法律法规条款：如淡化产权所有制属性，把仅适用于“国有公司、企业工作人员”的刑事犯罪扩展至“公司、企业工作人员”；统一对公司、企业工作人员的同类罪行予以同类评价（同一罪名、同一立案标准、同一量刑幅度），而不再依据公司、企业的所有制性质区别对待。

（二）建立类别股制度，丰富股权平等原则的内涵与外延

股权平等原则并不排除股权内容和份额的不同——股权有普通股与优先股之分，股东所拥有的股份有多寡之别。持有不同份额、不同种类股权的股东，不可能享有同等权利、承担同等义务。股权平等意味着同股同权、等额等利，即公司法所明确的“同种类的每一股份应当具有同等权利”。

为此，我国要适应企业实践和资本市场发展的需要，完善《公司法》关于股份发行的相关规定，允许公司设立类别股票，对双重股权结构采取包容审慎态度，允许出资人之间通过协商并在公司章程中约定设立双重股权结构，为构建能满足多元投资需求、平衡股东利益、抵御恶意收购的类别股制度奠定法律基础，为探索建立国家特殊管理股制度创造条件。

（三）从股权平等到股东平等

实现股权平等还只是实现了形式上的股东平等，但股东实质上的不平等——如股东大会沦为“大股东会”、控制股东垄断分配权与决策权等、强势股东侵犯弱势股东权益等，仍是当前股权管理面临的主要矛盾。

为实现股东之间的实质平等，要求适当限制优势股东的某些权利，对弱势股东予以特殊保护。有鉴于此，应从股权平等前进一步，基于“股东平等”设计公司内部的权力分配与权力制衡机制。主要是修订《公司法》或通过公司章程约定，避免“资本多数决”规则不受限制地滥用或异化。为此，可借鉴上市公司一些已经实践证明行之有效的方法。此外，还应在股东平等原则的基础上，弘扬和谐股权文化，使公司成为各类股东相互尊重、和谐相处的利益共同体。

股权管理的主要渠道是公司治理

重点工作是制度建设和机制设计

对国有资本投资运营公司而言，要履行好积极有限股东职责，需要通过调整组织结构（如设立股权管理专责部门或明确牵头协调部门）、搭建股权代表的服务保障平台等，来强化股权管理架构、构建股权管理体系。其中，重点是以公司治理为主渠道，健全股权管理制度体系和运行机制，夯实股权管理工作基础。

（一）股权管理的主要渠道是公司治理

不同于公司其他管理活动，股权管理主要是规范股东与公司之间的权利义务关系，涉及公司和其他股东等利益相关者。这决定了股权管理的主渠道必然也必须是公司治理。

试点企业的实践也证明了这一点——不论是一些代表性国有资本投资运营公司以股权为抓手的“放风筝”管理模式，还是借鉴的淡马锡“一臂之距”模式，均以公司治理为主渠道：以公司法和公司章程为依据，以出资额为限，以股权为纽带，以公司治理为主渠道，以选派股权董事为手段，实现国有股东人格化，做积极、有限股东。

“以公司治理为主渠道”开展股权管理，主要是优化股权结构和完善公司治理两方面工作。

优化股权结构是股权管理的基础工作。股权结构管理主要是从股东整体战略出发，设计与调整控参股公司的股权结构，以合理的股权结构落实股东资本布局战略。实际操作中，股东基于已有的投资组合，决策进或退的目标与方式，重点关注股权结构中的七个关键点（1.0%、3.0%、5.0%、10.0%、33.3%、50.0%和66.7%），形成更有性价比的股权结构。

完善公司治理是股权管理的重要任务，重点是强化治理机构和优化治理机制，促进两者协同推进，规范权力机构、监督机构、决策机构和执行机构等公司内部不同参与主体之间的权利和责任关系，提升决策效率和科学性。股东基于股权，促进持股企业规范治理体系，在优化股权结构的基础上，完善“三会一层”治理结构；落实董事会的选人用人、考核评价、薪酬分配等职权，完善“三会”议事规则，通过股权代表发表意见，影响决策、分红取利，维护股东权益。

（二）完善股权管理制度体系

为实现股权管理规范化，国有资本投资运营公司应针对各环节健全相关制度，明确股东和公司的权利与义务，规范股权管理各项工作。

重点完善股权投资管理制度，规范股东资质、股权质押、股权转让等基本制度，促进股权管理的合规性、价值化和流程优化，与权益管理、价值管理等投后工作有机衔接。

制定股权分类管理制度，对持股公司按股权优劣评级、是控股还是参股、拟增持还是减持等，实施相应管理方法。

完善股权董事管理制度，提供股权管理工作抓手。明确股权董事的任职资格、选聘方式、任职程序、考核评价和激励约束方案；制定股权董事工作指南，明确股权董事的工作职责、与持股公司进行议案沟通及日常工作相关程序；通过公司治理程序，促进持股公司建立股东大会授权制度、制定中长期分红政策和年度利润分配方案。

完善股权风险管理制度，使股权管理具有“安全垫”。股东统筹建立、落实整体风险控制和业务协同制度，除此之外，保障持股公司在法律和经营上的独立性，避免股权之间的风险传递；完善股东提案权制度，建立向持股公司提送《管理提升建议函》和《风险提示函》的两函制度。

建立股权报告制度，明确股权信息变化的报告主体、内容、渠道与时限要求。如持股公司的股东资质条件或股东股权发生变化，主要股东出现负面情形或发生重大变化等，通过股权信息系统及时报告。

（三）科学设计股权管理机制

维护和落实股东权益，要求完善股权管理机制，支撑股权代表参与持股公司治理。重点是决策、股权投资管理、前中后台协调工作、股权激励等机制。

股权管理决策机制主要是依赖董事会这一决策机构。为此，加强国有资本投资运营公司的董事会机构建设，设立战略与投资等专门委员会，并发挥其对董事会议题的发起、研究、建议、落实及评估等职能作用；完善董事会工作机制，加强议题管理，实行“集体审议、独立表决、个人负责”决策机制，保障董事会决策的科学性、独立性和权威性。

完善股权投资管理机制。国有资本投资运营公司设立股权投资咨询机构和决策机构，为股权管理提供组织保障；明确投资决策和管理标准，根据投资额度实施分类授权决策机制，落实股权投资管理权限；完善全流程投资管理决策机制，覆盖从标的企业筛选、调查审议、投资决策等全部环节；对市场化投资实施强制跟投与主动跟投机制。

建立前中后台协调配合工作机制。国有资本投资运营公司通过组织调整、流程控制和信息化建设，建立前台专业高效、中台风控严密、后台保障有力的股权管理架构，完善组织协调机制和联合工作机制，促进部门之间分工明确和协调配合。

主动完善股权激励这一中长期激励机制。国有资本投资运营公司支持持股公司规范实施股权激励，明确股权激励方式、对象、条件、授予数量、授予价格、实施程序、行权时间或解锁期限等主要激励内容，促进持股企业与骨干员工收益分享、风险分担。

（作者系国务院发展研究中心企业研究所副所长、研究员）

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曹 阳

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